Metody wyceny przedsiębiorstw  w podejściu porównawczym (rynkowym)

Metody wyceny przedsiębiorstw  w podejściu porównawczym (rynkowym)

• Metoda porównań rynkowych - określanie wartości przedsiębiorstwa, spółki poprzez odwołanie się do wskaźników z rynków kapitałowych, na których dokonywany jest obrót walorami „porównywalnych” firm.
• Metoda transakcji porównywalnych - to metoda oparta na porównaniu wycenianego przedsiębiorstwa z podobnymi firmami nie notowanymi na rynku publicznym, które były sprzedane lub zostały połączone w ostatnim okresie, metoda ta obejmuje też analizę przeszłych transakcji sprzedaży akcji / udziałów samego wycenianego podmiotu.

Etapy wyceny przedsiębiorstw oraz spółek  - metody porównawcze:

• Identyfikacja podmiotów „porównywalnych” do wycenianego
• Wyliczenie wskaźników  dla podmiotów „porównywalnych”
• Wybranie wskaźników do zastosowania dla wycenianego podmiotu
• Dokonanie szacunków wartości wycenianego podmiotu
• Uzgodnienie  uzyskanych szacunków i przyjęcie rekomendacji
• Rozważenie zastosowania dyskonta/premii z tytułu udziału większościowego/mniejszościowego oraz płynności/braku płynności

Identyfikacja podmiotów „porównywalnych” do wycenianego przedsiębiorstwa, spółki

• Podmioty notowane na giełdzie (podmioty będące przedmiotem transakcji prywatnych) winny reprezentować biznesy odpowiednio „podobne do wycenianego”
• Próbka winna być odpowiednio duża aby wycena dała wiarygodne rezultaty

Wyliczenia wskaźników

• Duża ilość różnych wskaźników
• Najczęstszy podział na dwie grupy
  - Wskaźniki proste kapitału własnego
  - Wskaźniki obejmujące kapitał zainwestowanych (kapitał własny plus dług)

Wyliczenia wskaźników – najczęstsze przykłady wraz z uwagami

• Kapitalizacja / zysk netto  (popularny C/Z; P/E)
  - Stosowany gdy amortyzacja mało istotna w porównaniu do zysku
  - Stosowany gdy struktura dług/kapitał własny podobny
• Kapitalizacja / zysk brutto
  - Stosowany gdy przejściowo niestandardowa stawka podatkowa
• Kapitał zainwestowany / EBIT,  EBITDA, zysk operacyjny
  - Uczciwe wskaźniki, szczególnie stosowane gdy amortyzacja istotna
• Kapitalizacja / cash flow  (różne definicje cash flow…)
  - Stosowane gdy amortyzacja istotna w porównaniu do zysku
• Kapitalizacja / sprzedaż (popularny C/S; P/S)
• Kapitał zainwestowany / sprzedaż
  - Stosowane gdy wyceniany podmiot homogeniczny do podmiotów „podobnych” w zakresie struktury kosztów operacyjnych
• Kapitalizacja / wartość księgowa kapitału własnego (popularny C/WK; P/BV)
• Kapitał zainwestowany /wartość księgowa kapitału zainwestowanego
  - Stosowane dla podmiotów działających w sektorze, gdzie wskaźnik zysk do kapitału własnego/zainwestowanego jest charakterystyczny
  - Stosowane dla podmiotów o dużym relatywnie udziale środków trwałych (producenci, określone grupy dystrybutorów; raczej nie dla firm usługowych, technologicznych)

Wyliczenia wskaźników – spółka wyceniana i spółki porównywalne – korekty do sprawozdań finansowych:

• Zdarzenie pojedyncze, niepowtarzające się, nadzwyczajne
• Deficyt/nadmiar kapitału obrotowego
• Aktywa/zobowiązania nieoperacyjne (np. nieużywana nieruchomość; nieoperacyjne środki pieniężne; aktywa finansowe, zobowiązanie/strata z tytułu wystawionej opcji)
• Akcje własne
• Nierynkowy poziom wynagrodzenia zarządu/właściciela
• Amortyzacja nie odzwierciedlająca okresu użytkowania
• Umowy na nierynkowych warunkach

Wyliczenia wskaźników – uwagi

• Kategoria zysku (zysk operacyjny, brutto, netto; EBIT, EBITDA; cash flow)
  - ostatni historyczny rok obrotowy
  - prognozowany obecny rok obrotowy
  - średnia arytmetyczna za ostatnich n okresów
  - średnia ważona za ostatnich n okresów

Do wzięcia pod uwagę: cykliczność sektora,  tendencja wzrostowa/spadkowa, reprezentatywność ostatniego roku

• Kategoria ceny (kapitalizacja; wartość kapitału zainwestowanego)
  - Z reguły kurs zamknięcia akcji spółek porównywalnych na dzień wyceny
  - Średnia arytmetyczna za pewien okres

Wybranie wskaźników do zastosowania dla wycenianego przedsiębiorstwa, spółki

• Analiza i wybór spółek „porównywalnych” podobnych do wycenianego podmiotu pod kątem profilu ryzyka
  - trend sprzedaży; trend przepływów pieniężnych; struktura kapitałowa
  - dla wskaźnika C/S potencjalnie regresja liniowa względem ROS
  - dla wskaźnika C/WK potencjalnie regresja liniowa względem ROE
• Czynniki jakościowe – podmiot wyceniany versus „porównywalne”
  - wielkość
  - umiejętności i doświadczenie zarządu
  - dywersyfikacja produktowa/geograficzna
  - pozycja rynkowa/udział w rynku
  - zależność od dostawców/klientów
  - dostęp do źródeł finansowania

Podejście porównawcze – uwagi końcowe

• Kapitał zainwestowany powinien być w relacji do odpowiedniej kategorii strumienia jemu odpowiadającego (sprzedaż, zysk operacyjny, EBIT, EBITDA, wartość księgowa kapitału zainwestowanego)
• Kapitalizacja powinna być w relacji do odpowiedniej kategorii strumienia  odpowiadającego kapitałowi własnemu (zysk brutto/netto, wartość księgowa kapitału własnego)
• Gdy struktura dług/kapitał własny spółek „porównywalnych” istotnie różna od podmiotu wycenianego, wtedy wskaźniki proste (oparte na kapitalizacji, np. P/E) mogą dać wypaczone wyniki; w takiej sytuacji należy stosować wskaźniki oparte na kapitale zainwestowanym

Podejście porównawcze – dyskonta i premie

• Metoda porównań rynkowych – określa wartość dla mniejszościowego pakietu akcji charakteryzującego się płynnością – płynność i brak kontroli
• Metoda transakcji porównywalnych - określa wartość dla większościowego pakietu akcji charakteryzującego się płynnością – kontrola i płynność (jak wspomniane powyżej – może to być kontrowersyjne…)
• W zależności od charakterystyki przedmiotu wyceny należy rozważyć zastosowanie odpowiedniej premii/dyskonta z tytułu pakietu większościowego/mniejszościowego oraz dyskonta z tytułu inwestycji o niepłynnym charakterze (czyli spółki niepubliczne)